Janet Yellen's eerste Congressional testimony

Gisteren naar de nieuwe Fed chairwoman Janet Yellen's eerste Congressional testimony zitten kijken (15:00-22:00 GMT, helemaal af gekeken ). Het bestond uit twee delen: eerste deel is Yellen, het tweede deel (nadat Yellen weg was) was met een panel bestaande uit 4 experts waaronder John Taylor van de bekende Taylor Rule.

Het was de eerste keer dat ik Yellen live zag en ik moet helaas constateren dat het een nogal langzame saaie spreker is. Bernanke had duidelijk meer flair en was een vlottere spreker dus daar keek ik altijd graag naar met een zak chips erbij. Ik vrees dat ik dat bij Yellen wat minder vaak zal gaan doen. Ook vond ik een aantal van haar antwoorden nogal klungelig overkomen. Maar goed, misschien moet ze nog wat in haar nieuwe rol groeien.

Haar testimony zaten geen verrassingen in: huidige beleid wordt in principe voortgezet (inclusief taper), maar alles is afhankelijk van inkomende data. Interessanter was om te zien hoe deze nieuwe Fed chair zou antwoorden op diverse vragen van senatoren.

Er waren opvallend veel vragen over de problemen van spaarders en pesionados die nu al jarenlang een negatief rendement halen op hun spaargeld/ pensioen. Er werd zelfs een video getoond en Yellen zou worden uitgenodigd op een townmeeting met gepensioneerden. Pijnlijke vraag ook waarom banken wel 0,25% krijgen op hun bijna $2T tegoed bij de Fed terwijl spaarders 0% krijgen bij diezelfde banken. Net als Bernanke altijd deed was het antwoord ontwijkend, maar het komt erop neer dat spaarders en pensionados collateral damage zijn en ondergeschikt aan het grotere goed van het (vermeende) positieve effect dat de lage rente zou hebben op de economie. En uiteindelijk zouden ze toch profiteren want lage rente nu leidt tot hogere rente in de toekomst als de economie aantrekt, zo is de rederening.

Wat betreft effectiviteit van Fed beleid is het interessant dat Yellen opnieuw bevestigde wat Bernanke ook al zei: monetair beleid heeft op lange termijn geen positieve invloed op werkgelegenheid. De invloed is alleen een korte termijn invloed op de businesscycle. Maar dat succes werd ook in twijfel getrokken door sommige senatoren. Een groot deel van de daling van werkloosheid in de laatste jaren komt door mensen die niet meer meetellen in de cijfers, niet door een grote groei van werkgelegenheid. Ook dat werd niet door Yellen ontkend.

Wat ik tussen de regels door hoor is dat het belangrijkste transmissiekanaal dat de Fed heeft eigenlijk het opblazen van assetbubbles is, gezien de vele referenties die werden gemaakt naar "rising stockmarkets" en "higher house values". Nu is dat geen verrassing, maar het lijkt wel alsof men dit steeds minder verbergt in vergelijking tot vroeger. Het is natuurlijk ook het enige duidelijk zichtbare "succes" van de Fed.

Hoe zit het met die assetbubbles? "Broadly speaking" ziet Yellen momenteel geen gevaarlijke bubbles maar onder druk moest ze toch toegeven dat er hier daar wel bubbles zijn ontstaan. Degene die ze specifiek toegaf is landbouwgrond. Wat betreft aandelen zitten die volgens haar "within historical ranges" (wat betekent dat? Die "historical range" wordt o.a. gevormd door de 2000 en 2007 bubble - helaas kopte niemand hem in). Hoe dan ook interessant dat de Fed chairwoman in elk geval één assetklasse (landbouwgrond) een bubble noemt. Wat gaat ze eraan doen? (werd helaas niet gevraagd).

Het was weer eens pijnlijk duidelijk hoe politici en beleidsmakers op ruis reageren want er waren een groot aantal referenties (door senatoren) naar het feit dat de aandelenmarkt vandaag is gestegen (waarom is dat relevant in een discussie over macro economie en monetair beleid? ).

Maar waar ik vandaag meer vragen over had verwacht zijn de problemen in emerging markets ten gevolge van het Fed beleid. Er waren enkele vragen over en de antwoorden van Yellen waren niet geruststellend. Het komt erop neer dat volgens haar die landen andere problemen hebben en dit weinig met de Fed te maken heeft. Verder heeft de Fed gewoon een dual mandate voor inflatie en werkgelegenheid and that's it. Klaar. EM's zoek het zelf maar uit. Mensen die verwachten dat de Fed sterk rekening gaat houden met collateral damage in EM's moeten dus misschien hun verwachtingen wat bijstellen.

Yellen kreeg veel vragen over de houdbaarheid van overheidstekorten en staatsschuld en net als Bernanke wond ze er geen doekjes om: onhoudbaar. Maar eigenlijk had ik daarachter nog een opmerking verwacht als "maar nu nog even niet, want slecht voor de economie op korte termijn", wat we de laatste tijd gewend waren van Bernanke. Die disclaimer werd door Yellen vandaag niet (duidelijk) gemaakt.

Het tweede deel (nadat Yellen weg was) was eigenlijk interessanter. Dit was met een panel van 4 experts waaronder Dr. Taylor. Drie van de vier panelleden waren erg kritisch op de Fed (de vierde, Kohn, was tot een paar jaar geleden deel van de Fed).

Vooral Taylor vond ik interessant (en de senatoren vonden dat zo te zien ook) omdat hij de vader is van de bekende "Taylor Rule" die lange tijd het anker was van monetair beleid en die tot voor kort door veel centrale banken werd toegepast. De Fed heeft vanaf ca 2004 de Taylor rule niet meer gevolgd. Tevens circuleerde Taylor's naam ook als opvolger van Bernanke, al werden zijn kansen niet hoog ingeschat.

Volgens Taylor zou de huizenbubble zijn voorkomen als men de Taylor Rule had toegepast. Die regel schreef in de 2000's namelijk veel hogere rentes voor en daarmee zou de huizenbubble zijn voorkomen. Hij bekritiseerde de Fed scherp op diverse gebieden. QE is een slecht idee en de rente is te laag. Hij zou op dit moment de rente op 1,5% zetten, wat in zijn ogen nog steeds zeer stimulerend is.

Een ander punt van forse kritiek is dat de Fed te onvoorspelbaar is. Hij pleit voor een sterk "rule based" beleid, zoals bijvoorbeeld het volgen van de Taylor Rule of een vergelijkbare regel. In noodsituaties zoals tijdens Lehman mag er natuurlijk geïmproviseerd worden maar dit is inmiddels al meer dan 5 jaar geleden en we zitten volgens hem nu allang in een normale situatie waarin de centrale bank dus ook normaal beleid zou moeten voeren. Zijn bewering is dat het Fed beleid het economisch herstel juist heeft vertraagd door de constante onzekerheid van steeds bijgestelde forward guidance, thresholds waar men zich niet aan houdt, taper en dan toch weer niet, etc etc...

Een aantal panelleden zag ook problemen voor de uiteindelijke exit, maar dat mag geen argument zijn om het nog langer uit te stellen. Afbouwen van Fed balancesheet zal waarschijnlijk disruptief zijn. Het plan van de Fed is om de assets niet te verkopen maar de overtollige cash via een soort deposits waarop rente wordt betaald uit de markt te halen. Maar dat wordt politiek nog een lastig verhaal omdat de Fed dan jaarlijks cheques van tientallen miljarden moet gaan uitschrijven naar banken.

Wat maak ik nu van dit alles? Ik vind het interessant om te zien hoeveel kritiek er is op de Fed en het komt niet van de minsten. Er is een duidelijk verschil met de 2007 bubble. In die tijd was er weinig kritiek op de Fed en toen de bubble uiteindelijk knapte had zogenaamd "niemand" het kunnen zien aankomen. Maar nu zijn dingen anders. De Fed wordt op de voet gevolgd en er worden door velen vragen gesteld over de wijsheid van het actief oppompen van bubbles. Ik verwacht dat deze keer een crash van financiële markten samen zal gaan met een crash in geloofwaardigheid van de Fed. En dat zal consequenties hebben voor de mogelijkheden van de Fed om in dat geval nog iets te kunnen backstoppen.

[ Bericht 0% gewijzigd door SeLang op 12-02-2014 11:03:51 ]

quote:

Op donderdag 13 februari 2014 11:05 schreef Digi2 het volgende:
Dank je voor deze samenvatting. Ik kan me goed vinden in je redeneringen.

Het meeste van wat ik schreef zijn niet mijn redeneringen maar gewoon een verslag van hoe de discussie verliep.

quote:

Ik zou wel willen aantekenen dat de collateral damage voor pensionados door lage rentes voor een groot deel gecompenseerd wordt door stijgende aandelen en onroerendgoed prijzen. Een echte klap voor pensionados zou zijn als ook daar de de klad in komt.

Dat is helaas niet waar. Die mensen zitten overwegend in vastrentende beleggingen. De overgrote meerderheid van de mensen heeft geen aandelenportefeuille van enige betekenis. Daarnaast is het sowieso een slecht idee om een 85-jarige uit te roken en in risicovolle beleggingen te jagen want die hebben een te kort resterend leven om nu verliezen van tientallen procenten te kunnen slikken, waar een 20-jarige nog een aantal decennia de tijd heeft om het uiteindelijk weer goed te zien komen.

Daarnaast maak je een andere fatale denkfout: de hoge aandelenwaarderingen impliceren ook voor aandelen veel lagere returns dan de historische norm was. Dus ook een pensionado die in aandelen belegt moet zijn rendementsverwachting fors bijstellen.

En een "waarde" stijging van een huis waar je zelf in woont hebt je ook niet veel aan. Het is nog steeds hetzelfde huis.

Persoonlijk denk ik overigens dat de lage rente averechts werkt. En niet alleen op middenlange termijn (kapitaalvernietiging door mis-investeringen die in rook opgaan, bubble waarderingen die uiteindelijk mean-reverten, etc) maar ook op korte termijn door de onzekerheid die dat creëert bij de steeds groter groeiende groep mensen die hun pensioen nadert of reeds gepensioneerd is. Die realiseren zich nu dat ze veel meer moeten gaan sparen dan ze eerst hadden gedacht. En dat zet een rem op de economie.

Je moet er ook niet teveel met een Nederlandse bril naar kijken want in NL zijn de pensioenpotten goed gevuld en veel mensen hebben een soort van gegarandeerd pensioen (nog!). Maar hier in de UK bijvoorbeeld heb je iig in de private sector vaak gewoon een soort belastingvrije spaarpot en op de datum dat je met pensioen gaat koop je daar een pensioen voor tegen marktprijs.

Voorbeeld: hier in Engeland kocht je in 1995 op je 65-ste voor £100.000 een pensioen van £11.380 per jaar voor de rest van je leven. Per januari 2013 kocht een 65-jarige voor £100.000 nog maar £4.920 per jaar en ik vermoed dat het nu nog lager is. Dus wat ga je doen als je nu een 40-er of 50-er bent? Meer sparen!