Derivatendebacle aan de VU

Topic titel heeft niets met het bericht te maken, nergens een verwijzing naar de faculteit.

tt-fix en schopje AEX

Er zit vastgoed maffiosa daar bij de VU in het bestuur. Ze willen heel de campus slopen en opnieuw bouwen. Reden zou zijn dat het dichterbij de Zuidas zou zijn (andere kant van de straat), en een groene campus zou zijn (je kan je afvragen of een hele campus slopen en opnieuw bouwen wel "groen" is).

Beetje renoveren van de huidige gebouwen en bijbouwen zit er blijkbaar niet in.

Is dit niet gewoon de hedge die in werking treedt? De rente daalt, daardoor heb je minder rentelasten bij leningen die je aangaat of oversluit, aan de andere kant lijdt men wel een verlies op het derivaat. Mocht de rente stijgen, dan maakt men winst op het derivaat, maar heb je hogere rentelasten voor leningen die je aangaat of oversluit. Het netto effect is dus precies waar de hedge voor bedoeld is, het verkrijgen van zekerheid tegen een bepaalde contractprijs.

Toegegeven, die 83 miljoen van de VU is wel erg hoog (dat impliceert namelijk dat men een grote hoeveelheid leningen dacht aan te gaan op het moment dat het derivaat werd afgesloten), maar het nieuwsbericht laat dus na belangrijke informatie te vermelden, namelijk hoeveel rentekosten er bespaard zijn door de dalende rente waardoor geld lenen goedkoper geworden is. Een hedge doe je om zekerheid te verkrijgen en dat is dus iets wezenlijks anders dan speculeren op bepaalde marktontwikkelingen om zo extra inkomsten te verkrijgen.

quote:

Op maandag 23 juli 2012 14:44 schreef Kowloon het volgende:
Is dit niet gewoon de hedge die in werking treedt? De rente daalt, daardoor heb je minder rentelasten bij leningen die je aangaat of oversluit, aan de andere kant lijdt men wel een verlies op het derivaat. Mocht de rente stijgen, dan maakt men winst op het derivaat, maar heb je hogere rentelasten voor leningen die je aangaat of oversluit. Het netto effect is dus precies waar de hedge voor bedoeld is, het verkrijgen van zekerheid tegen een bepaalde contractprijs.

Toegegeven, die 83 miljoen van de VU is wel erg hoog (dat impliceert namelijk dat men een grote hoeveelheid leningen dacht aan te gaan op het moment dat het derivaat werd afgesloten), maar het nieuwsbericht laat dus na belangrijke informatie te vermelden, namelijk hoeveel rentekosten er bespaard zijn door de dalende rente waardoor geld lenen goedkoper geworden is. Een hedge doe je om zekerheid te verkrijgen en dat is dus iets wezenlijks anders dan speculeren op bepaalde marktontwikkelingen om zo extra inkomsten te verkrijgen.

Als het goed is zou dat het moeten zijn ja.

Echt wat zitten al die instanties te goochelen met geld???

quote:

Op maandag 23 juli 2012 15:37 schreef flyguy het volgende:
Als het goed is zou dat het moeten zijn ja.

Precies, dus het bericht is eenzijdig doordat het niet naar het totaalplaatje kijkt maar alleen naar het verlies op de derivaten zelf.

quote:

Op maandag 23 juli 2012 17:42 schreef boyv het volgende:
Kan je dat in lekentaal uitleggen?

Een hedge is een investering die je doet om potentiële verliezen en winsten op een andere investering teniet te doen. Dus stel je wilt een nieuw bibliotheekgebouw bouwen als universiteit en daarvoor moet je een bepaald bedrag lenen (anders moet je al het geld van te voren bij elkaar sparen). Doordat je geld leent kom je bloot te staan aan een risico, namelijk dat de rente op die lening gaat stijgen of dalen (we nemen even aan de geld leent tegen een variabele rente). Dat risico kun je voor lief nemen, maar stel dat de rente ineens sterk stijgt, dan moet je ineens meer rente betalen en daardoor kunnen andere processen binnen de universiteit die geld kosten onder druk te komen staan.

Om het risico op een stijgende af te dekken kun je een hedge realiseren waarmee je zorgt dat de fluctuatie in de rente op de lening met variabele rente teniet wordt gedaan. Dat kun je doen met een derivaat. Een derivaat is een afgeleide, dus als je er voor zorgt dat de waarde van het derivaat precies tegenovergesteld beweegt ten opzichte van de variabele rente op de lening kun je het risico precies uitdempen. Om aan het derivaat te komen moet je een premie betalen, zeg maar een soort verzekeringspremie. Wat je daarvoor terug krijgt is een stabielere cashflow doordat je het risico op een stijgende rente hebt overgedragen aan de partij waarvan je het derivaat hebt gekocht.

Dan zul je je misschien afvragen waarom er nu de rente daalt juist verlies wordt geleden. Waarom zou je immers het risico op een winst afdekken? Dat heeft te maken met de wijze waarop het derivaat werkt en de verzekeringspremie die je moet betalen om het derivaat te verkrijgen. Als je een derivaat wil hebben waarmee je het risico op een verlies (stijgende rente) bij een ander neer legt terwijl je het risico op een winst (dalende rente) zelf houdt, moet je meer verzekeringspremie betalen omdat degene bij wie je het derivaat koopt dan immers alleen het risico op verlies over neemt, en niet het risico op winst.

Verder vraag je je misschien ook af waarom je uberhaupt een lening afsluit met een variabele rente als je juist renterisico wil voorkomen. Dat heeft te maken met arbeidsdeling, een specialist kan zaken soms goedkoper aanbieden dan een niet-specialist. Het kan zijn dat een lening met vaste rente dermate veel duurder is dan een lening met een variabele rente is, dat je het renterisico liever onder brengt bij een gespecialiseerde renteverzekeraar in plaats van de bank waar je de lening af sluit.

Er kunnen dus hele gegronde redenen zijn waarom je een derivaat afsluit en waarom je zelfs als je op het derivaat verlies lijdt het nog niet slecht gedaan hoeft te hebben. Maar daar gaat het bericht in de OP helaas niet op in.

Een ander punt is dat je als financieel bestuurder natuurlijk wel zelf moet weten wat je doet. Bij Vestia was er overduidelijk sprake van een fantast die dacht dat hij kon toveren met de 'magische instrumenten' die hij bij de banken kocht. Dat hij niet begreep waar hij mee bezig was hinderde hem niet want hij dacht dat de banken het goed met hem voor hadden. En zo werkt het natuurlijk niet. Als je als financieel bestuurder niet weet waar je mee bezig bent als je een derivaat afsluit, dan moet je dat derivaat niet afsluiten. Anders moet je vertrouwen op de blauwe ogen van de verkopende partij en dat is pas echt risicovol en er zijn geen derivaten waarmee je dat kunt afdekken.

[ Bericht 2% gewijzigd door Kowloon op 23-07-2012 18:16:40 ]

Exact hetzelfde dacht ik toen ik het nieuwsbericht las, wat je nu ziet bij de VU is gewoon precies wat ook de bedoeling is van zo'n derivaat en er wordt in het bericht nergens gerept over de miljoenenwinsten die ze maakten toen de rente hoog was. Ik ben wel nieuwsgierig op welke waarde ze de grens hebben gezet, want ik verwacht de komende paar jaren nog geen rentestijging..

De vraag is of je als verlengstuk van de overheid moet gaan hedgen. De overheid is groot genoeg om op de lange termijn dingen uit te middelen, en met zo'n hedge verlies je een stukje risico-opslag.

quote:

Op maandag 23 juli 2012 18:45 schreef GlowMouse het volgende:
De vraag is of je als verlengstuk van de overheid moet gaan hedgen. De overheid is groot genoeg om op de lange termijn dingen uit te middelen, en met zo'n hedge verlies je een stukje risico-opslag.

Universiteiten zijn geen verlengstuk van de overheid hoor (gelukkig maar zelfs). Ja, de overheid subsidieert het hoger onderwijs en veel onderzoek, maar dat maakt een universiteit nog geen overheidsorganisatie. Veel universiteiten hebben bijvoorbeeld ook BV's waarmee ze onderzoeksresultaten vermarkten en vaak kan de universiteit ook ingehuurd worden om een adviesrapport te produceren. Met die activiteiten genereren universiteiten ook zelf inkomsten.

Wat Kowloon zegt:
Lijkt op een hedge (of er een speculatie element aan zit is moeilijk te beoordelen)
Een universiteit is verantwoordelijk voor zijn eigen financiën.

Als ze derivaten hebben gekocht voor het bedrag waarvoor ze wilden verbouwen is er niks aan de hand. Dan was het geen speculatie, maar gewoon hedgen tegen een rentestijging. Daar is niks mis mee, als je vast wil stellen tegen welke rentelast je over 3 jaar wil bouwen.
Bij Vestia ging het dat bedrag ver te boven.

In lekentaal een hedge:
Je spreekt af te betalen een vaste rente, je spreekt af te ontvangen een variabele rente (bijvoorbeeld LIBOR). Wanneer de rente daalt, betaal je nog steeds hetzelfde bedrag maar ontvang je minder. Bij een rente daling betaal je in dit geval meer. Wanneer je een lening hebt voor hetzelfde bedrag en die variabele rente, zou je dus op dat moment ook minder rente betalen op die leneing. Het effect van je lening + derivaat is hierdoor dat je een vaste rente betaalt.
Hetzelfde geldt namelijk ook omgekeerd. Stijgende rente dan betaal je meer voor je lening, maar je ontvangt ook meer uit je derivaat.

Door verschillende typen derivaten kun je het hebben dat je maandelijks een kasstroom krijgt, of dat het een aflossende waarde heeft (en hierdoor alleen het moment van kasstromen verschillend is).

Op basis van de tekst is het zo dat de lening nog niet is afgesloten. Hierdoor heb je op dat moment wel een risico. Op zich is dit helemaal niet verkeerd wanneer je naar de termijn kijkt op basis waarvan de financiering voor het vastgoed zou moeten plaatsvinden.

Het doet het alleen altijd lekker voor de media om met modder te gooien.

quote:

Op maandag 23 juli 2012 22:59 schreef snabbi het volgende:
In lekentaal een hedge:
Je spreekt af te betalen een vaste rente, je spreekt af te ontvangen een variabele rente (bijvoorbeeld LIBOR). Wanneer de rente daalt, betaal je nog steeds hetzelfde bedrag maar ontvang je minder. Bij een rente daling betaal je in dit geval meer. Wanneer je een lening hebt voor hetzelfde bedrag en die variabele rente, zou je dus op dat moment ook minder rente betalen op die leneing. Het effect van je lening + derivaat is hierdoor dat je een vaste rente betaalt.
Hetzelfde geldt namelijk ook omgekeerd. Stijgende rente dan betaal je meer voor je lening, maar je ontvangt ook meer uit je derivaat.

Door verschillende typen derivaten kun je het hebben dat je maandelijks een kasstroom krijgt, of dat het een aflossende waarde heeft (en hierdoor alleen het moment van kasstromen verschillend is).

Op basis van de tekst is het zo dat de lening nog niet is afgesloten. Hierdoor heb je op dat moment wel een risico. Op zich is dit helemaal niet verkeerd wanneer je naar de termijn kijkt op basis waarvan de financiering voor het vastgoed zou moeten plaatsvinden.

Het doet het alleen altijd lekker voor de media om met modder te gooien.

Niet verkeerd? Het is gewoon speculatie op een stijgende rentestand, dat is iets waar vermogensbeheerders zich mee bezig kunnen houden - een universiteit moet hier ver vandaan blijven.

Trouwens jammer dat alleen gesproken wordt over derivaten, neem aan dat ze gebruik maken van Forward Rate Agreements (FRAs) of Interest Rate Swaps (IRSs, dit laatste is waarschijnlijker en komt neer op een portefeuille/serie van FRAs).

Een FRA is een contract waarbij je afspreekt in de toekomst tegen een bepaalde rente te lenen. Bijvoorbeeld, je spreekt af om over een jaar voor een jaar te lenen tegen 2%. Als de marktrente nu 2% is en stijgt naar 4% over een jaar, dan kun je nog steeds tegen 2% lenen. De resterende 2% is winst.

Van een hedge is sprake als je een lening hebt met een variable rente nu tegen die 2%. Op die lening stijgt de rente naar 4% over een jaar, je "verliest" dus 2%. Het is zo makkelijk te zien dat je die FRA gebruikt om je lasten te fixeren, in dat geval is sprake van een hedge.

Een IRS is een serie van FRAs en is puur bedoeld om variabele cash flows tegen vaste cash flows uit te wisselen. Je spreekt bijvoorbeeld af 2% vast te betalen en een variabele rente te ontvangen. De cijfers blijven hetzelfde, stijgt de rente naar 4% dan betaal je nog steeds 2% vast en ontvang je die 4% variabel. Verschil van 2% is winst. Zet dezelfde lening er tegenover en je bent gehedged.

Een dergelijke Swap is overigens ook te vergelijken met een short fixed rate bond icm een long floating rate note. Mocht je de Swap willen waarderen kijk dan alleen naar de fixed leg (de PV van de FRN is altijd 0), maar dat puur voor de liefhebber. Het is zo wellicht makkelijker te begrijpen dat de waarde van de Swap stijgt bij een rentestijging (je zit immers short op die fixed rate bond), en daalt bij een rentedaling.

De VU heeft dus alleen geen lening tegenover dit product staan, dus is het niet meer dan een speculatieve positie. Ronduit schandalig ja...

Het betreft speculatie wanneer het wordt aangehouden met het oog voor de belegging. Wij hebben de informatie niet voor handen, dus voor ons is het moeilijk een uitspraak te doen. Dat er een mismatch kan bestaan tussen het moment van besluiten, financiering en kasstroom kan best leiden tot een geaccepteerd risico.

Oordeel niet voor je voldoende informatie hebt.

quote:

Op dinsdag 24 juli 2012 20:28 schreef snabbi het volgende:
Het betreft speculatie wanneer het wordt aangehouden met het oog voor de belegging. Wij hebben de informatie niet voor handen, dus voor ons is het moeilijk een uitspraak te doen. Dat er een mismatch kan bestaan tussen het moment van besluiten, financiering en kasstroom kan best leiden tot een geaccepteerd risico.

Oordeel niet voor je voldoende informatie hebt.

Inderdaad.

Om een dusdanig verlies te lijden op je contracten gaat het niet om een lullig bedagje wat scheef zit. De VU ontkent dit ook niet, maar verweert zich door te stellen dat ze hoe dan ook toch bepaalde leningen aan zouden gaan omdat ze in vastgoed willen investeren. Ze fixeren dus alvast hun toekomstige lasten. Dit kun je gerust nog hedgen noemen als je daar behoefte aan hebt. Het is alleen niet toegestaan.

Eerlijk gezegd vind ik het net zo onzinnig dat huidige lasten wel gefixeerd mogen worden, maar daar valt nog wel iets voor te zeggen (als je nu de lasten wel kunt dragen, maar wellicht in de problemen zou komen als die zouden stijgen dan kun je eventuele lagere lasten wel opofferen voor wat meer zekerheid). Het fixeren van toekomstige lasten heeft een zwaar speculatief karakter, zelfs als je van plan bent hoe dan ook bepaalde leningen aan te gaan.

Je kunt als persoon ook wel bedenken dat je volgend jaar een woning gaat kopen, en je nu alvast je toekomstige lasten wilt fixeren. Ja, dan weet je nu alvast je lasten en ben je gehedged. Alleen je offert dan om te beginnen ook een hoop flexibiliteit op. Het gaat dan niet meer om alleen de rentestand, maar ook het moment waarop je de lening aan gaat, om welk bedrag het gaat (zeker in de huidige markt is dat een onzekere factor) en andere factoren die een rol spelen (wil je de lening nog aan gaan, is er iets anders voorgevallen..).

Overigens gaat het dus inderdaad om Swaps, en om een bedrag van 750 miljoen voor geplande renovatie. Bron.

Ik ben zeker geen hedge expert, maar wanneer je verwijst naar 'het is niet toegestaan' denk ik dat je bedoelt in het kader van hedge accounting cf IFRS 39? Zover ik dit altijd heb begrepen kan je projectfinanciering (zoals een renovatieplan) wel hedgen zolang het aan de voorwaarde voldoet dat de kasstromen zoals ze zijn voorgesteld in het renovatieplan 'zeer waarschijnlijk' zijn.

Ik kan niet oordelen over dat aspect. Wanneer de projectbeslissing al genomen is, is al een positie ingenomen zelfs voordat financiering heeft plaatsgevonden. Een dergelijke hedge is onder hedge accounting niet toegestaan wanneer het alleen maar is om de beslissing zonder financieel risico uit te stellen.

Vul me aan waar ik er naast zit

quote:

Op dinsdag 24 juli 2012 23:44 schreef Apollon het volgende:
Dit kun je gerust nog hedgen noemen als je daar behoefte aan hebt. Het is alleen niet toegestaan.

Waarom is het niet toegestaan? Wat zie ik over het hoofd?

quote:

Eerlijk gezegd vind ik het net zo onzinnig dat huidige lasten wel gefixeerd mogen worden, maar daar valt nog wel iets voor te zeggen (als je nu de lasten wel kunt dragen, maar wellicht in de problemen zou komen als die zouden stijgen dan kun je eventuele lagere lasten wel opofferen voor wat meer zekerheid). Het fixeren van toekomstige lasten heeft een zwaar speculatief karakter, zelfs als je van plan bent hoe dan ook bepaalde leningen aan te gaan.

Tja zij zullen zeggen dat bij de belissing van de renovatie op dat moment de positie is ingenomen en de kosten als geaccepteerd zijn beschouwd. Dan kan het zijn dat ze in loop der tijd een goedkopere of duurdere financiering moeten aangaan, de kosten in het plan zijn geaccepteerd. Dat de rente daalt en het daarom achteraf goedkoper had kunnen plaatsvinden is een ander verhaal.

Het enige dat ik niet helemaal kan overzien hoe men nu aan 80 miljoen komt. Best veel op een totale lening voor 750 miljoen, maar vermoedelijk is hiervoor de huidige marktrente tot het einde van de looptijd van de afschrijving doorgetrokken.

quote:

Op woensdag 25 juli 2012 23:08 schreef snabbi het volgende:

[..]

Waarom is het niet toegestaan? Wat zie ik over het hoofd?

[..]

Tja zij zullen zeggen dat bij de belissing van de renovatie op dat moment de positie is ingenomen en de kosten als geaccepteerd zijn beschouwd. Dan kan het zijn dat ze in loop der tijd een goedkopere of duurdere financiering moeten aangaan, de kosten in het plan zijn geaccepteerd. Dat de rente daalt en het daarom achteraf goedkoper had kunnen plaatsvinden is een ander verhaal.

Het enige dat ik niet helemaal kan overzien hoe men nu aan 80 miljoen komt. Best veel op een totale lening voor 750 miljoen, maar vermoedelijk is hiervoor de huidige marktrente tot het einde van de looptijd van de afschrijving doorgetrokken.

Nou, die 80 miljoen kun je snel halen hoor. Daarom zei ik dat je een dergelijke Swap moet waarderen als een short positie in een obligatie met een vaste coupen. Stel je hebt een obligatie met een nominale waarde van 100 miljoen, en een coupon van 2%. Als de marktrente 2% is, dan noteert deze altijd 100 ongeacht de looptijd (daarom is het deel met de variabele rente niet boeiend, de cash flows worden altijd verdisconteerd tegen de dan geldende marktrente dus is de PV de nominale waarde). Ze zouden dan 7,5 contracten kopen met een waarde van 750 miljoen.

Als de looptijd 15 jaar zou zijn, en de marktrente daalt van 2% naar 1% dan wordt je verdisconteringsvoet in de laatste periode veel lager. Je zou kunnen narekenen dat iedere obligatie cp bijna 114 miljoen waard zou zijn. Als je 7,5 contracten short hebt, dan zijn die nu -850 miljoen waard ipv -750 miljoen. Dan heb je op 1% daling al een groter verlies dan die 80 miljoen. Als de looptijd langer is, dan is het effect van een renteverandering op de laatste periode (waar de hoofdsom zit) nog groter waardoor zelfs <0.5% genoeg kan zijn voor 80 miljoen verlies nu.

Dit verlies staat dus ook alleen vast wanneer ze de positie zouden sluiten, verlies is daarom eigenlijk een zware term. Ze gaan het natuurlijk wel realiseren (over de looptijd van het contract) wanneer ze nu een lening aan gaan die ze hadden kunnen fixeren op 1%, maar intussen op 2% gezet hebben (en de rente veranderd verder ook niet meer).

Ik vind dit soort praktijken in elk geval onwenselijk. De rentestand voorspellen is geen taak die thuis hoort bij het management van een universiteit. De Onderwijs Inspectie is het daarmee eens, en stelt daarom dat universiteiten dit niet mogen doen.

quote:

Op donderdag 26 juli 2012 23:22 schreef Apollon het volgende:

[..]

Nou, die 80 miljoen kun je snel halen hoor. Daarom zei ik dat je een dergelijke Swap moet waarderen als een short positie in een obligatie met een vaste coupen. Stel je hebt een obligatie met een nominale waarde van 100 miljoen, en een coupon van 2%. Als de marktrente 2% is, dan noteert deze altijd 100 ongeacht de looptijd (daarom is het deel met de variabele rente niet boeiend, de cash flows worden altijd verdisconteerd tegen de dan geldende marktrente dus is de PV de nominale waarde). Ze zouden dan 7,5 contracten kopen met een waarde van 750 miljoen.

Als de looptijd 15 jaar zou zijn, en de marktrente daalt van 2% naar 1% dan wordt je verdisconteringsvoet in de laatste periode veel lager. Je zou kunnen narekenen dat iedere obligatie cp bijna 114 miljoen waard zou zijn. Als je 7,5 contracten short hebt, dan zijn die nu -850 miljoen waard ipv -750 miljoen. Dan heb je op 1% daling al een groter verlies dan die 80 miljoen. Als de looptijd langer is, dan is het effect van een renteverandering op de laatste periode (waar de hoofdsom zit) nog groter waardoor zelfs <0.5% genoeg kan zijn voor 80 miljoen verlies nu.

Dit verlies staat dus ook alleen vast wanneer ze de positie zouden sluiten, verlies is daarom eigenlijk een zware term. Ze gaan het natuurlijk wel realiseren (over de looptijd van het contract) wanneer ze nu een lening aan gaan die ze hadden kunnen fixeren op 1%, maar intussen op 2% gezet hebben (en de rente veranderd verder ook niet meer).

Ik vind dit soort praktijken in elk geval onwenselijk. De rentestand voorspellen is geen taak die thuis hoort bij het management van een universiteit. De Onderwijs Inspectie is het daarmee eens, en stelt daarom dat universiteiten dit niet mogen doen.

Ik vind 1% best onrealistisch. Het verhaal vertelt niet exact wanneer de swap is aangegaan. Ik begrijp het principe best, maar dat is meer de reden waarom ik het 'veel' vind.

Je vergelijkt in mijn ogen appels met peren.
De universiteit neemt een besluit op het renovatieplan. Op dit moment neemt zij een positie in ongeacht of zij de financiering rond heeft of niet. Die positie wordt opgenomen in het treasury deel. Doen zij dit niet en de remte zou stijgen, hebben zij exact het door jou berekende verlies. Deze rente stijging zou een verlies zijn door de hogere rentekosten of zelfs dat men moet terugkomen van een beslissing.

Door voorbij te gaan aan het feit dat de positie al is ingenomen, zie je de huidige swap als een speculatieobject terwijl dit niet zo is. Het is een hedge in het renovatieplan. Wanneer nu de financiering wordt aangegaan, zal dat tegen een lagere rente gebeuren dan het was berekend in de business case van het renovatieplan en het uiteindelijk voor de VU als gelijkwaardig worden beschouwd. Had ze de hedge niet aangegaan, was het een 'winst' geworden ten opzichte van de geaccepteerde business case. Aangezien de VU geen onzekerheid wil, plaatst ze de hedge wel.

Alleen in de situatie wanneer de VU nu besluit om van de renovatie af te zien zal het verlies daadwerkelijk verwezenlijkt worden of een speculatieobject worden wanneer het langer wordt aangehouden.

Je gaf in je vorige post aan dat het niet is toegestaan het als een hedge te zien, waarom niet?

[ Bericht 4% gewijzigd door snabbi op 27-07-2012 00:28:11 ]